基础资产质量决定证券化成败

    资产证券化业务提速号令已经吹响，以信贷资产为代表的资产证券化业务已成为落实金融支持经济结构调整的重要举措，也将成为转型升级的有力推动。面对8月28日国务院常务会议进一步扩大信贷资产证券化试点的指令，市场迅速给出了解读。

　　信贷资产证券化扩容

　　根据国务院常务会议决定，信贷资产证券化试点将进一步扩大，在严格控制风险的基础上，循序渐进、稳步推进试点工作。要在总量控制的前提下，扩大信贷资产证券化试点规模。

　　就在国务院常务会议召开的前一天，保监会发布《关于保险业支持经济结构调整和转型升级的指导意见》，首次明确提出支持保险资金参与信贷资产证券化。这也意味着，保险业已正式加入信贷资产证券化业务阵营。至此，“银证信保”鏖战信贷资产证券化的格局已基本形成。

　　据Wind资讯最新统计，当前信贷资产支持债券托管存量为314.06亿元，产品数量32只，无论存量规模还是产品数量，都远超其他类型的资产支持证券化产品，占据了资产支持证券化存量产品的近七成规模。

　　资料显示，当前国内信贷资产证券化主要采用特殊目的信托的模式，发行人大都是以信托公司为主体，基础资产均来自银行的贷款资产组成的资产包，银信在信贷资产支持证券业务上几乎囊括了全部市场份额。券商在信贷资产证券化业务上仅有“东证-阿里巴巴专项计划”，且以券商专项资管通道发行。

　　“未来一段时间内，信贷资产证券化应该仍由银行主导，信托和券商更多扮演的是通道提供商的角色。”上海证券一位研究员分析说，这不仅因为银行拥有巨量信贷基础资产，其对这些基础资产资质更为了解也是重要原因。

　　警惕基础资产资质变化

　　信贷资产支持债券是所有资产证券化业务中发展最早，规模最大的一项业务。截至目前，已发行79只信贷资产支持债券，规模达896亿元；资产支持票据20只，规模达77亿元；券商专项资产证券化债券56只，规模达313.5亿元。

　　信贷资产证券化、券商专项资产证券化和资产支持票据（ABN），成为我国资产证券化通常的三种业务模式。其中资产支持票据不必设立特殊目的载体，不属于真正意义上的资产证券化，更接近于用特定资产受益权增信的中期票据。

　　海通证券研究员李宁认为，我国以加强银行监管为核心的宏观审慎管理改变了传统融资版图，一方面城镇化进程加速引发地方政府对资金的渴求，另一方面更紧张的额度控制和更严格的信贷流向控制，迫使地方支持的融资平台和房地产从银行表内融资转向表外融资。

　　“城投债和房地产资产证券化（ABS）倾向日益明显，预期体量肯定相当大。”一位券商投行人士分析称，在中央鼓励和支持大背景下，地方政府也有动力改变传统的融资方式，加速做大ABS规模。

　　“但随之会面临一个问题。”上述投行人士分析，房产税一旦推行后，以往卖地一次性收益转变成财政现金流的规模肯定会减少，在符合城投债转向ABS条件的同时，地方政府巨大的资金缺口也会出现。

　　而资产证券化对可预期、稳定现金流的要求，在房地产ABS中也可能面临系列问题。上述投行人士分析，房地产运作的资金链条是基于可预期的房价和销售，一旦这种可预期的房价和销售因为政策影响发生改变，相应ABS产品的现金流就无从保证，风险随之显露。

　　上述两种情形的出现或主要在三四线城市，这类城市过度开发的地方甚至已出现“空城”，政策变动后，无论是地价、房价还是房产税，可能都不足以支撑ABS持久的流动性需求。

　　“除了政策变化对基础资产质量的影响波及ABS外，行业周期也会对ABS基础资产产生巨大影响。”上海证券上述研究员分析，比如以前一度被追捧的光伏产业、风电行业等，目前已进入产能过剩态势，如果这些行业在发展高峰时基础资产被设计成ABS产品，现在就可能出现风险。

　　这些潜在的基础资产风险并非耸人听闻，某些风险其实已开始暴露，如中信信托三峡全通项目刚性兑付事件、陕国投裕丰公司贷款集合资金信托计划刚性兑付事件。